豫园股份未来将实现双轮驱动 发展内外结合

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“阳光总在风雨后，乌云上有晴空”这不仅是许茹芸一首歌的歌词，更是无数奋斗者的心声。自豫园股份公布复牌信息后，其258亿资产重组方案一直备受关注。在11月20日晚间，豫园股份对外公布了这一公告。

豫园258亿重组方案顺利落地，相较此前的预案，新披露的草案将两家业绩难以保证的公司剔除出交易标的范围，收购标的数量由原来的28家降至26家；同时随着基准日的变化，交易标的评估值和交易金额相应更新，其中复星拟注入资产预估作价242.3亿元，相较此前的241.60亿元微增；相应的，在定增价不变的基础上，复星的持股比例也将由原来的69.69%相应增加至69.73%。

市场高度关注的业绩承诺也在重组草案中得以体现。复星为拟注入的228.59亿元标的资产承诺，未来三年经审计扣非净利润合计总额不低于70亿元。“以目前复星此次注入资产PE10.4倍、PB2.33倍来看，是一个相对合理的估值，关键还是看资产注入后的豫园股份将有什么动作。”一位券商分析人士表示。

据第一财经获悉，未来豫园股份将以“产业运营+产业投资”实现双轮驱动，在内生增长和外延发展方面，全面嫁接复星的“时尚快乐”产业资源。

目前，豫园股份已召开董事会审议通过重大资产重组相关议案，下一步将于12月6日召开股东大会审议相关议案。

方案调整 复星持股69.73%

继11月8日发布重组预案之后，11月20日晚间，豫园股份重组草案出炉，该公司拟向浙江复星、复地投资管理等17名对象发行股份，购买其持有的上海星泓、闵祥地产等26家公司的全部或部分股权；同时，上市公司拟向黄房公司发行股份，购买黄房公司持有的新元房产100%股权。

相较此前的重组预案，重组草案将复星南岭49%股权、复星南粤47.62%股权剔除出交易标的范围，将收购标的数量由28家降至26家。“复星南岭、复星南粤由于项目施工进度未达预期等因素，项目开发不确定性较大，经营业绩难以保证。”豫园股份解释调整交易标的原因时如是称。

此外，由于此前预案以2016年12月31日为财务数据基准日和预估基准日，而重组草案以2017年6月30日作为审计基准日和评估基准日，这使得交易标的资产的评估值和交易金额有所更新。

草案中，上述26家标的公司全部或部分股权评估作价242.3亿元，相较同期净资产（下同）评估作价增值率为133.5%；新元房产100%股权评估作价为16.15亿元，增值率为54.87%。标的资产预估作价合计为258.45亿元，整体增值率为126.32%。相较预案，标的资产评估作价虽稍有提高，但增值率有所降低。

具体看26家标的公司资产预估值情况及预估作价，复地通达、复鑫置业、复旸投资3家标的公司的预估作价增值率均超过100倍。而根据豫园股份的公告，复地通达、复鑫置业预估增值率主要来源于存货预估增值，这2家公司的存货均位于一线城市北京，房价增长较快，预估值包含开发投入产生的合理利润，而原土地取得时间早、账面成本低，从而导致预估增值率较高；复旸投资的存货则位于湖南长沙市，目前处于开发建设状态，其中一期已经预售。

在定增价格9.98元/股不变的情况，随着标的资产评估作价的更新，豫园股份非公开发行股份数量也相应的调整，总股份数由预案时的25.82亿股增加至25.9亿股，其中，该公司将向17名对象发行约24.28亿股，向黄房公司发行约1.62亿股。

同时，随着豫园股份非公开发行股份数量的增加，重组后，复星持股比例将由预案时的69.69%增加至69.73%，黄浦区国资委持股数量稍有增加，持股比例仍大约维持在8.31%，其他股东则持有21.96%。

“随着这次复星持股比例上升至将近70%，豫园股份的企业文化、机制、活力、制度红利等，都将被充分释放，复星对这家上市公司的重视程度将不可同日而语。”复星内部人士认为，作为未来复星快乐时尚产业的旗舰平台，优质消费快乐资产的支持和资本运作空间更加可期。

早在2002年，复星就已入股豫园股份成为第一大股东，当年股权转让完成后，复星旗下公司合计持有豫园股份的股比达到20%，为后者的控股股东及实际控制人。目前复星持股比例为26.45%。

承诺3年扣非净利不低于70亿

在此前公布预案之后，部分中小投资者对注入资产价值公允性存疑。而在最新的草案中，复星承诺拟注入资产三年扣除非后的净利润不低于70亿元。经业内人士测算，此次注入的资产估值相对合理。

根据草案，复星为拟注入的228.59亿元标的资产承诺，未来三年（2018年~2020年）经审计扣非净利润合计总额不低于70亿元，且剩余资产总体在利润补偿期末不发生减值。

“从现有股东的角度而言，注入资产的利润承诺具有相当的刚性，复星对此将承担兑现义务。”一位券商分析人士指出，此次复星注入资产估值约242.3亿，如果按三年利润承诺不低于70亿、每年平均利润按23.3亿测算，相当于PE为10.4倍、PB为2.33倍；对应复星此次资产注入而获得的24.2亿股，每股收益即EPS约为0.96元，这将较目前豫园股份EPS约0.456元的现状有明显改善，使得豫园股份的每股收益得到一定的增厚。

有业内人士对比了收入在50亿以上的近50家A股上市地产公司后发现，2017年，前述这50家A股上市地产公司平均PE倍数为14倍，PB1.7倍。其中，“万保招金”的平均PE倍数为10.6倍，PB1.8倍，而万科PE倍数为12倍，PB2.4倍。如果考虑此次复星承诺的实际是扣非后的净利润口径，对比行业平均水平约为PE19倍，如万科达到PE13.6倍，招商蛇口达到PE21倍，保利地产也在PE10倍左右。

上述券商分析人士表示，从交易案例来看，综合近年来市场上的一些地产资产重组交易，如光明地产、中华企业、绿地控股、广宇发展等，交易的PB中位数则在2.49左右，PE倍数也在9倍-12倍之间。

“以目前复星此次注入资产PE10.4倍、PB2.33倍来看，是一个相对合理的估值，关键还是看资产注入后的豫园股份将有什么动作。”前述券商分析人士表示。

据第一财经获悉，在实际业务层面，复星所打造的“蜂巢城市”理念及其旗下优质、明星商业地产项目所拥有的物理空间，将有望与豫园股份旗下的黄金珠宝、餐饮食品、文创商业等现有主营业务，在客户获取、网点布设、客户服务等方面更有协同空间。

“豫园股份未来将成为复星产业体系里最为重要的快乐时尚产业旗舰平台。”一位接近复星的行业人士表示，持股比例约70%后的复星，有望将之前打造复星医药的经验，复制到豫园股份所引领的快乐业务板块，复星体系内的优势快乐时尚产业资源，势必将向豫园股份这一平台作更大力度的倾斜。

豫园股份的净利润近几年来在10亿元以下徘徊。有业内观点认为，此次重大资产重组等于一举将豫园股份的净利润规模提高到了30亿元以上水平。

从豫园股份近三个会计年度的业绩情况来看，2014年该公司净利润增长到10.03亿元，但营业收入却下滑到191.53亿元；2015年，该公司营业收入175.1亿元，净利润8.07亿元，同比双双下滑；2016年，下滑趋势仍在继续，该公司营业收入下滑到156.43亿元，净利润约4.79亿元。

不过，2017年以来，豫园股份业绩持续下滑现象得到改善。根据三季报，该公司前三季度实现净利润4.77亿元，同比增长12.63%；经营活动产生的现金流量净额约5.1亿元，同比增长逾2倍。

复星大胆承诺，豫园股份未来三年净利润不低于70个亿。我们看到了复星的决心，也看到了豫园股份的成长。未来，经过复星的打造，豫园股份将成为其快乐时尚旗舰。记者掌握的一份豫园股份最新的战略蓝图显示，未来豫园股份将以“产业运营+产业投资”实现双轮驱动，在内生增长和外延发展方面，全面嫁接复星的时尚快乐产业资源，实现“1+1+1战略”。